導(dǎo)讀: 2017年中國經(jīng)濟(jì)增速達(dá)到6.9%，并且實(shí)現(xiàn)了兩個重要的“首次”：GDP增速自2011年來首次回升；GDP總量首次突破80萬億元大關(guān)。那么，中國經(jīng)濟(jì)能否延續(xù)2017年的良好勢頭？
記者柳立
郭田勇中國人民銀行研究生部金融學(xué)博士，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中國銀行業(yè)研究中心主任。主要研究方向?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)與貨幣政策、銀行業(yè)經(jīng)營管理、金融監(jiān)管等。
2017年中國經(jīng)濟(jì)增速達(dá)到6.9%，并且實(shí)現(xiàn)了兩個重要的“首次”：GDP增速自2011年來首次回升；GDP總量首次突破80萬億元大關(guān)。那么，中國經(jīng)濟(jì)能否延續(xù)2017年的良好勢頭？我們應(yīng)該如何研判2018年宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展？日前，記者就此采訪了《金融時報(bào)》專家委員會委員、中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院教授、中國銀行業(yè)研究中心主任郭田勇先生。郭田勇認(rèn)為，未來中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍有韌性，形勢依然穩(wěn)中向好。
經(jīng)濟(jì)增速略有放緩發(fā)展質(zhì)量顯著提升
《金融時報(bào)》記者：您如何看待2017年我國經(jīng)濟(jì)的整體運(yùn)行狀況？
郭田勇：2017年中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中向好，好于預(yù)期的發(fā)展趨勢，總結(jié)起來主要體現(xiàn)在六個方面：經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持在合理區(qū)間；供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革取得重要進(jìn)展，“三去一降一補(bǔ)”五大重點(diǎn)任務(wù)完成情況較好；新舊動能的轉(zhuǎn)換加快進(jìn)行；經(jīng)濟(jì)增長的質(zhì)量和效益得到提升；民生保障繼續(xù)改善；需求結(jié)構(gòu)已經(jīng)從主要依靠投資拉動轉(zhuǎn)為投資和消費(fèi)共同拉動。但隨著房地產(chǎn)市場的逐步放緩和固定資產(chǎn)投資的持續(xù)下滑，中國經(jīng)濟(jì)面臨一定的下行壓力，這其中有經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段性變化的原因，還有結(jié)構(gòu)性變化的原因，當(dāng)然也有周期性的因素。中國經(jīng)濟(jì)能在何種程度上延續(xù)2017年的良好勢頭是2018年宏觀綜合研判的重點(diǎn)。
《金融時報(bào)》記者：2018年中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行將會有哪些變化和特點(diǎn)？趨勢又將如何？
郭田勇：中國在2018年有信心延續(xù)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好態(tài)勢，中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行將整體平穩(wěn)，發(fā)展質(zhì)量顯著提升。
第一，經(jīng)濟(jì)增長趨于穩(wěn)定。金融去杠桿、強(qiáng)監(jiān)管和偏緊的貨幣政策會限制固定資產(chǎn)投資的資金來源，同時監(jiān)管機(jī)構(gòu)將加強(qiáng)融資平臺公司管理，清查利用PPP項(xiàng)目、各類投資基金變相舉債，可能制約地方政府的融資能力，影響基建投資，預(yù)計(jì)2018年固定資產(chǎn)投資增速有所放緩；隨著“房住不炒”定位強(qiáng)化和“租購并舉”建設(shè)加快，房地產(chǎn)市場繼續(xù)受到政策嚴(yán)格調(diào)控，房地產(chǎn)市場成交速度和住房相關(guān)消費(fèi)和信貸增速可能放緩；融資成本提高，在強(qiáng)監(jiān)管的約束下，預(yù)計(jì)2018年中央銀行在對商業(yè)銀行進(jìn)行監(jiān)管時會限制信貸額度以及投放方向等各項(xiàng)指標(biāo)，因此會對銀行體系的融資體系產(chǎn)生制約。此外，2017年以來現(xiàn)金貸與各類民間小額信貸機(jī)構(gòu)如雨后春筍般涌現(xiàn)，變相推高了融資成本，使融資難和融資貴的問題在2018年仍然是中小企業(yè)發(fā)展的主要掣肘，而一些低效的國企與央企依然存在，占用有效經(jīng)濟(jì)資源，資源配置效率有待提高，將一定程度制約實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。
第二，經(jīng)濟(jì)增長動能出現(xiàn)轉(zhuǎn)變。消費(fèi)成為拉動經(jīng)濟(jì)增長主要動力，三駕馬車的運(yùn)行可能出現(xiàn)“一升一緩一穩(wěn)”態(tài)勢，出口增速回升、投資增速放緩、消費(fèi)增速平穩(wěn)；新興產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)率突出。由于數(shù)字經(jīng)濟(jì)和互聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展為創(chuàng)新型和技術(shù)領(lǐng)先型企業(yè)帶來了發(fā)展機(jī)遇，2017年全國研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入年均增長超過11%，科技進(jìn)步貢獻(xiàn)率從52.2%提高到57.5%，據(jù)估算2018年新動能對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)率超過30%。
第三，經(jīng)濟(jì)增長韌性增強(qiáng)。在監(jiān)管全面趨嚴(yán)的形勢下，宏觀風(fēng)險有所緩釋，資本“脫實(shí)向虛”得到改善，金融杠桿得到有效控制，銀行資產(chǎn)無序擴(kuò)張態(tài)勢得到一定程度遏制，宏觀杠桿率邊際改善，資本流出壓力減輕。由于發(fā)展質(zhì)量提升，我國經(jīng)濟(jì)增速的波動幅度明顯縮小，2015~2017年經(jīng)濟(jì)增速的季度波動幅度維持在0.1個百分點(diǎn)上下，這種由動能轉(zhuǎn)換和韌勁增強(qiáng)帶來的穩(wěn)態(tài)在2018年仍會維持。
貨幣流動性穩(wěn)中偏緊政策調(diào)控機(jī)制逐步市場化
《金融時報(bào)》記者：2017年12月召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會議指出，穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性，管住貨幣供給總閘門，保持貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長。報(bào)告中一方面強(qiáng)調(diào)“更好為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)”；另一方面強(qiáng)調(diào)“守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線”，這是否表明，2018年央行貨幣政策依舊執(zhí)行報(bào)告中所指出的“貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架”？
郭田勇：是的。在雙支柱調(diào)控框架下，預(yù)計(jì)2018年貨幣金融環(huán)境整體上松動空間不大。此外在去杠桿大背景下，經(jīng)濟(jì)增速放緩壓力不小，實(shí)質(zhì)性加息(存貸款基準(zhǔn)利率調(diào)升)的可能并不高；央行2018年將大概率維持流動性穩(wěn)中偏緊的格局，貨幣政策將繼續(xù)探索市場化調(diào)控機(jī)制。
從流動性來看，M2同比增速自2016年以來總體上處于下行狀態(tài)，2017年以來繼續(xù)保持這一趨勢。2017年的M2同比增速，已經(jīng)從年初的11.3%下降到了8月的8.9%。如果考慮銀行理財(cái)產(chǎn)品、同業(yè)存單等因素，計(jì)算M2+口徑的同比增速，也同樣存在上述趨勢。可以預(yù)判2018年的流動性將繼續(xù)維持緊平衡狀態(tài)，一是因?yàn)?018年的貨幣政策受內(nèi)外因素影響，很難有明顯放松，繼續(xù)保持穩(wěn)健中性，市場利率與存貸基準(zhǔn)利率上調(diào)的壓力加大；二是因?yàn)榻?jīng)歷2017年的大風(fēng)大浪，機(jī)構(gòu)已經(jīng)有所準(zhǔn)備，明白今年的主旋律仍然是大力拓展存款來源，但存款對很多銀行依然壓力較大；三是一些監(jiān)管規(guī)定的出臺（如資產(chǎn)管理新規(guī)等）在某種程度上約束了銀行的期限錯配行為，但存量調(diào)整的負(fù)面影響在2018年仍會繼續(xù)存在；四是目前的資金價格已非常接近頂部，進(jìn)一步上行的空間不大，下行空間也比較小，高位震蕩的可能性較高，資金成本較高依然是壓力的最好體現(xiàn)；五是今年的資金競爭會更加激烈，存款的流失不會回到銀行體系，資管新規(guī)對銀行拓展高成本負(fù)債來源產(chǎn)生較大的負(fù)面影響。此外，在當(dāng)前監(jiān)管層對商業(yè)銀行“回歸本源”的政策引領(lǐng)下，貸款和債券投資出現(xiàn)了資產(chǎn)輪轉(zhuǎn)的現(xiàn)象，這將有利于存款創(chuàng)造，從而提升2018年M2增速。而在“限制同業(yè)”的監(jiān)管要求下，非標(biāo)資產(chǎn)和影子銀行受限，2018年的社融增速或?qū)⒂兴啪彛M(jìn)而縮小與M2的剪刀差。在此基礎(chǔ)上，若無重大外部沖擊的影響，全年流動性的波動將小于去年，但是隨著去杠桿進(jìn)程和市場出清的深化以及美聯(lián)儲加息可能帶來的外溢效應(yīng)，貨幣市場利率中樞或有繼續(xù)上行可能。
從貨幣政策操作角度來看，除傳統(tǒng)貨幣政策調(diào)控機(jī)制外，2018年央行將更加重視貨幣政策調(diào)控機(jī)制的優(yōu)化，進(jìn)一步探索調(diào)控機(jī)制市場化。央行于2015年第四季度發(fā)布的《中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中開始強(qiáng)調(diào)探索利率走廊機(jī)制，增強(qiáng)利率調(diào)控能力。由此可看出，利率走廊是未來貨幣政策調(diào)控的重要機(jī)制，將對我國貨幣政策由數(shù)量型向價格型轉(zhuǎn)變起到推波助瀾的作用，但是轉(zhuǎn)型過程中的不確定性主要是政策利率能否有效引導(dǎo)市場利率，進(jìn)而影響商業(yè)銀行的存貸款定價，對相關(guān)經(jīng)濟(jì)主體產(chǎn)生影響，從而有效實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。與公開市場操作相比，利率走廊有操作成本更低、有利于穩(wěn)定預(yù)期、無須依賴高度成熟的國債市場等優(yōu)點(diǎn)。從當(dāng)前SLF隔夜利率和超額存款準(zhǔn)備金利率水平來看，我國利率走廊已得到初步呈現(xiàn)。利率走廊的三大要素上限、下限和寬度都已基本確定。目前我國的利率走廊仍處于第一階段，即“在一個隱性的政策利率周圍建立一個事實(shí)上的利率走廊”，下一步我國將“逐步收窄事實(shí)上的利率走廊”。目前我國的利率走廊機(jī)制尚不成熟，利率走廊對于市場預(yù)期調(diào)節(jié)作用未能實(shí)現(xiàn)，存在利率走廊下限不定、短期利率缺乏具有明確政策含義，且波動性較大等問題，在利率市場化改革的持續(xù)推進(jìn)的過程中需要解決上述問題，隨著利率市場化的推進(jìn)調(diào)控機(jī)制的市場化也將循序進(jìn)行。
強(qiáng)監(jiān)管趨勢不變金融穩(wěn)健性提高
《金融時報(bào)》記者：2017年中央經(jīng)濟(jì)工作會議指出：“要把防控金融風(fēng)險放到更加重要的位置，下決心處置一批風(fēng)險點(diǎn)，著力防控資產(chǎn)泡沫，提高和改進(jìn)監(jiān)管能力，確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險。”這是否意味著金融強(qiáng)監(jiān)管在2018年還會持續(xù)？
郭田勇：從金融監(jiān)管方面來看，2017年是監(jiān)管元年，下半年以來央行出臺9項(xiàng)重磅政策，銀監(jiān)會全年出臺24項(xiàng)政策，其中有15項(xiàng)對市場產(chǎn)生重大影響，特別是上半年的“三三四”等6項(xiàng)文件以及下半年的兩個新規(guī)（資管新規(guī)和流動性新規(guī)）。可以說，2017年強(qiáng)監(jiān)管貫穿資本市場始終，堅(jiān)持依法、全面、從嚴(yán)監(jiān)管理念，對各類亂象重拳整治，得到了市場各界的好評。隨著一線監(jiān)管、穿透式監(jiān)管的強(qiáng)化，資本市場秩序和生態(tài)正在重塑。作為2018年宏觀經(jīng)濟(jì)政策的風(fēng)向標(biāo)，中央經(jīng)濟(jì)工作會議強(qiáng)調(diào)了要長期堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)的工作總基調(diào)，并將推動高質(zhì)量發(fā)展作為當(dāng)前和今后確定發(fā)展思路，而提高發(fā)展質(zhì)量的關(guān)鍵，便是要降低宏觀杠桿率、出清僵尸企業(yè)、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級、完善結(jié)構(gòu)調(diào)整，這與2017年以來去杠桿和嚴(yán)監(jiān)管的宏觀政策導(dǎo)向是基本一致的。再結(jié)合十九大后，多位監(jiān)管官員在公開場合的講話，去杠桿和嚴(yán)監(jiān)管政策仍將成為2018年宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主要目標(biāo)。
2018年開年以來，金融監(jiān)管領(lǐng)域政策頻出，短期內(nèi)針對債券市場的各項(xiàng)去杠桿政策，長端債券收益率仍將維持在較高水平。與此同時，央行實(shí)施定向降準(zhǔn)，建立臨時準(zhǔn)備金動用安排等操作，反映了央行意圖在加強(qiáng)業(yè)務(wù)監(jiān)管的同時，穩(wěn)定金融機(jī)構(gòu)的預(yù)期，緩解流動性緊張的局面，推動了短端債券特別是國開債收益率的下行，或許對權(quán)益市場的表現(xiàn)也有邊際上的支持。近期，短端債券特別是國開債收益率有所下行，回購利率、票帖利率也有回落，均與此相關(guān)。長期來看，加強(qiáng)監(jiān)管對提升經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)的穩(wěn)健性有顯著的作用。2018年金融監(jiān)管的重點(diǎn)將轉(zhuǎn)向更為全面的制度建設(shè)，實(shí)現(xiàn)金融監(jiān)管的常態(tài)化機(jī)制，從而使金融體系能夠在整體風(fēng)險可控的情況下更好地支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。針對影子銀行、地方政府隱性債務(wù)等突出問題，監(jiān)管機(jī)構(gòu)爭取在未來3年左右時間，使宏觀杠桿率得到有效控制，金融結(jié)構(gòu)適應(yīng)性提高，金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力增強(qiáng)，系統(tǒng)性風(fēng)險得到有效防范，經(jīng)濟(jì)體系良性循環(huán)水平上升。此外，監(jiān)管層面的協(xié)調(diào)也有助于在金融去杠桿的過程中減少對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊。
以十九大為起點(diǎn)，2018年我國進(jìn)入了中國特色社會主義新時代，宏觀經(jīng)濟(jì)的主要特點(diǎn)就是經(jīng)濟(jì)已由高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段。2018年我國經(jīng)濟(jì)的“減速增質(zhì)”將步入白熱化階段，經(jīng)濟(jì)增長的韌性強(qiáng)勁。在金融“去杠桿+嚴(yán)監(jiān)管”的持續(xù)作用下，系統(tǒng)性金融風(fēng)險逐步緩解。當(dāng)前中國宏觀經(jīng)濟(jì)似乎進(jìn)入了一個波動率下降、各種指標(biāo)較為穩(wěn)定的平臺期。然而在貌似平靜的水面之下，實(shí)則暗流涌動。一方面，流動性穩(wěn)中偏緊可能影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資效率；另一方面，在強(qiáng)監(jiān)管的環(huán)境下我國亟待平衡好防范金融風(fēng)險與金融發(fā)展的關(guān)系。總體來說，未來中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍有韌性，形勢依然穩(wěn)中向好。